從目前的信貸投放方向來看，6月份乃至三季度的貨幣信貸增長仍有望維持較高水平。但值得警惕的是，貨幣信貸總體高速增長的同時，在與實體經濟的一致性、信貸結構的合理性等方面，仍存在著不少背離現象，如果這種背離持續時期過長，無疑會加大未來的經濟波動風險和不良貸款反彈風險。
三季度信貸投放仍將維持較高水平
6月份的信貸投放將取決于三個方面，一是住房貸款，二是政府投資計劃的銀行配套資金，三是私人部門的貸款需求。雖然我們認為私人部門貸款需求的復蘇仍很緩慢，但由于項目資本金比例下調以及中央政府代替地方政府發行2000多億元的地方債，地方政府的配套資金到位將大大提高，因此，6月份乃至三季度，信貸投放仍將有望維持較高水平。
項目資本金的下調是三季度新增貸款的最主要力量。
從四部委公布的情況來看，截至2009年3月底，4萬億投資計劃進展基本順利，但是由于地方政府資金消耗較快，致使地方配套資金到位情況較差，總體上資金到位率為64.03%。由于地方資金的缺乏，致使部分投資項目進展緩慢，從而導致了信貸投放的放緩。
據財政部測算，中央政府目前已經下達的2300億中央政府新增投資需要地方政府配套1700億元，考慮到減稅和增支因素將影響到中央投資項目地方配套資金的到位，國務院決定由中央財政代發2000億元的地方政府債券。
同時，國家發改委按照“有保有壓”的原則，調整了項目資本金的比例，降低了基礎設施、基礎產業等需要加快發展項目的資本金比例。下調項目資本金比例有助于政府計劃投資項目的順利進行，從長期來看，加大了銀行體系的風險，但有助于信貸投放在三季度信貸投放的平穩增長。
此外，居民戶消費性中長期貸款為另一穩定來源。
隨著信貸投放回落至正常水平，居民戶消費性中長期貸款有望在未來兩個季度內每月貢獻800億元左右的增量，占每月信貸投放的比重有望上升至15%，成為信貸投放平穩增長的一大主要穩定需求。目前房地產的交易量也許無法延續，但即使交易金額在此基礎上降低20%-30%，房地產銷售量亦較去年同期有較大增長。體現在住房抵押貸款上，則住房貸款月均有望達到700億元，這將構成今年余下月份新增貸款的重要部分。
不過，私人部門貸款需求復蘇依舊緩慢。從前4個月來看，雖然貸款新增了5萬多億，但4月份回落較快，我們分析認為，其最主要的原因就是私人部門貸款需求的復蘇極其緩慢。
貨幣信貸投放的背離現象
今年1-4月份，貨幣信貸投放總體呈現出高速增長的態勢。然而，貨幣信貸總體高速增長的同時，在與實體經濟的一致性、信貸結構的合理性等方面，仍存在著不少背離現象。
首先是快速增長的貨幣信貸與相對緩慢的實體經濟形成反差。過去十年期間，中國的貨幣供給(M2)與經濟增長有著一致性的變動趨勢，說明了貨幣對產出有正向激勵，這與國際上的理論與實證是一致的。但是今年前4個月，曾經的一致性變動趨勢卻形成了巨大背離。如果這種反差持續較長時間，無疑會加大未來經濟波動的風險和不良貸款反彈風險。進一步說，如果未來兩個季度內，這種巨大的反差不能得到一定程度的逆轉，未來不良貸款率的快速升高應是不爭的事實。
其次是部分股份制銀行貸款余額不增反降。在經歷了一季度信貸投放高增長后，部分股份制銀行信貸投放出現了負增長，如交行和光大銀行信貸余額在4月份不增反降。整體上看，股份制銀行在4月底信貸投放增量不大。我們認為，除了3月份“沖時點”的原因，亦不能否認這樣一個事實：即在資金仍處于非常充裕的情況下，股份制銀行信貸余額下降是由于股份制銀行爭搶“鐵公基”項目——4萬億經濟刺激計劃中的大項目的能力遠弱于四大行，而私人部門的貸款需求仍然回升緩慢，導致部分股份制銀行貸款的信貸投放放緩。也即說明，扣除為政府投資計劃提供配套資金后，私人部門的信貸投放并無多大起色。
第三是短期貸款余額不增反降。4月份，國有商業銀行短期貸款余額下降1190億元，股份制商業銀行下降428億元，城商行短期貸款略有增加，整個銀行體系短期貸款余額下降了約800億元。探究4月份短期貸款下降的原因，我們認為有結構性原因，但更主要的是生產復蘇緩慢導致貸款需求回升緩慢。結構性是指今年前4個月5萬多億的貸款投放后，大部分集中于效益較好以及受沖擊較小的大企業，而這些貸款“相對過剩”的大企業，由于投資意愿顯然仍比較謹慎，在極其容易獲得短期貸款的情況下，必然會選擇歸還部分短期貸款，而保留長期貸款，因此最終就表現為中長期貸款增長，而短期貸款下降。
第四是企業活期存款余額小幅下降。企業活期存款跟企業生產經營活動密切相關，一向被視為工業生產是否景氣的同步指標。今年一季度政府投資大規模支出的結果，是財政支出猛烈增加而財政存款大幅減小，隨之而來的就是2月份的企事業活期存款大幅度增加，3月份繼續增加。但隨后的4月份，在政府投資項目貸款經過一個短暫的高峰后，企事業活期存款隨之不增反降。從這點可以看出，企業活期存款的增加完全是政府大規模經濟刺激計劃的副產品，而真正由企業意愿引致的并不多。
最后是居民戶消費性貸款未能與房地產銷售共進。我國的居民戶消費貸款余額變化并不能反映居民戶消費的實際情況，相反，卻是房地產業最佳的同步指標。從房地產銷售情況來看，3月底至4月份房地產銷售達到一個短期性高點，今年前4個月住房貸款總額已經超過了07年最高水平，但房地產消費貸款者增加的并不多(中長期貸款90%以上為住房貸款)，原因有可能是4月份的房地產銷售，購房者部分將于5月份申請貸款，或者是購房者提高了首付比例。(國信證券宏觀經濟分析師 林松立)
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