首頁 > 天下人物 > 專家專欄 > 張茉楠 > 專家言論

2011年07月01日14:36 | 中國發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號(hào)：T|T

就在人們關(guān)注希臘風(fēng)暴眼的同時(shí)，美國的兩大時(shí)限（債務(wù)上限與QE2退出）也正在逼近，讓市場再次把焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向美國。美國的貨幣政策不僅僅受制于美國的經(jīng)濟(jì)狀況，更受制于美國的債務(wù)狀況，“美元本位制”早已經(jīng)演變?yōu)椤皞鶆?wù)本位制”，這意味著未來在QE2退出之后，美國的量化寬松政策將會(huì)更加隱蔽化。

美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長十分乏力，經(jīng)濟(jì)依然高度依賴“政策刺激”，美國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2011年第一季度美國經(jīng)濟(jì)增長1.8%（調(diào)整后為1.9%），大大低于2010年第四季度的3.1%，在歷次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期中屬較低水平。在大規(guī)模財(cái)政及貨幣政策刺激下，美國經(jīng)濟(jì)仍顯疲態(tài)，企業(yè)、家庭去負(fù)債、去杠桿化過程還在進(jìn)行，結(jié)構(gòu)性失業(yè)導(dǎo)致的消費(fèi)信心不足，依然難以讓占美國需求70以上的消費(fèi)充當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動(dòng)力，因此，量化寬松刺激性政策在沒有接棒者的時(shí)候不可能輕易退出。

而更讓美聯(lián)儲(chǔ)如臨大敵的是，美國債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)可能由“遠(yuǎn)慮”而變成“近憂”。當(dāng)前美國民主共和兩黨為債務(wù)上限展開攻勢，而評(píng)級(jí)公司穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾雙雙表示，如果美國國會(huì)不上調(diào)債務(wù)上限導(dǎo)致聯(lián)邦政府債務(wù)違約，因此，作為美國國債最大買家的美聯(lián)儲(chǔ)必須發(fā)力。

數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)目前持有的聯(lián)邦政府債權(quán)多達(dá)1.336萬億美元，在美國聯(lián)邦政權(quán)全部債務(wù)中所占比例高達(dá)14%，超過中國已經(jīng)成為最大債主。危機(jī)爆發(fā)至今,美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模由2007年6月的8993億美元上升到2011年5月初的28605億美元，是危機(jī)前的2.2倍。而今美聯(lián)儲(chǔ)即將在6月停止6000億美元的國債購買計(jì)劃，由誰來繼續(xù)接手如此龐大的債務(wù)？美聯(lián)儲(chǔ)如果此時(shí)貿(mào)然退出，美國國債收益率將出現(xiàn)大漲，這將加重消費(fèi)者、企業(yè)及聯(lián)邦政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，并使美國的財(cái)政狀況更加惡化，美聯(lián)儲(chǔ)怎敢輕舉妄動(dòng)，由此以來，美聯(lián)儲(chǔ)早已部分取代財(cái)政部的職能，“美元本位制”早已經(jīng)演變?yōu)椤皞鶆?wù)本位制”。

事實(shí)上，美國這些年的所謂繁榮是“史無前例的借貸來的繁榮”。美元作為儲(chǔ)備貨幣可以為債務(wù)進(jìn)行外部融資，使債務(wù)經(jīng)濟(jì)能夠得到國際循環(huán)。進(jìn)入21世紀(jì)以來，海外持有的美國債券規(guī)模和所占比重逐年增加，債券發(fā)行量占世界的32%，2003-2009年期間，美國外債率分別為62.3%、70.4%、75.0%、83.6%、95.4%、95.2%和95.9%，2009年與2003年相比提高了33.6個(gè)百分點(diǎn)，美國外債余額已到達(dá)13.6萬億美元，占全球外債余額的23.9%。

美國債務(wù)問題也遠(yuǎn)比歐洲嚴(yán)重得多，但美國一方面可以利用貨幣貶值稀釋債務(wù)，而另一方面又可通過債務(wù)貨幣化，制造通脹而轉(zhuǎn)嫁債務(wù)成本，使國家債務(wù)國際化。作為貨幣發(fā)行國，其可以通過增發(fā)貨幣以履行對(duì)外償付義務(wù)或稀釋對(duì)外債務(wù)負(fù)擔(dān)，即通過儲(chǔ)備貨幣貶值變相違約其外債償付義務(wù)。僅2002～2006年間，美國對(duì)外債務(wù)消失額累計(jì)達(dá)3.58萬億美元。

當(dāng)前，美國推出兩輪量化寬松政策飽受詬病，特別是QE2后，全球通脹壓力驟增，新興經(jīng)濟(jì)體正面臨復(fù)蘇穩(wěn)定與通貨膨脹壓力增大的雙壓態(tài)勢，因此美國繼續(xù)推出QE3的可能性并不大，但是如果既不能再令債務(wù)成數(shù)倍增長，也不能再印刷那么多美元，那美國財(cái)政和貨幣的政策空間就幾乎消耗殆盡，因此美國無論如果不會(huì)放棄量化寬松政策的實(shí)施，而未來則會(huì)采取更加隱蔽的形式。

第一種方式，長期保持低利率。從退出政策的順序看，美聯(lián)儲(chǔ)的退出路線圖是先逐步退出量化寬松政策的數(shù)量型工具，恢復(fù)美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表，使其回到正常水平，再提高聯(lián)邦基金利率。而當(dāng)前美國的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模處于歷史最高位，再加上失業(yè)率高漲、房地產(chǎn)市場的脆弱性，以及債務(wù)核銷的拖累，因此，明年加息的概率也大大降低了。

第二種方式，設(shè)定國債收益上限。太平洋投資管理公司首席投資官格羅斯就預(yù)測，QE2后的量化寬松可能以限制兩、三年期國債收益率上限的形式推出。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)收益率封頂措施的使用有先例可循。20世紀(jì)40年代，美聯(lián)儲(chǔ)在將近10年時(shí)間里保持著對(duì)長期國債收益率2.5%的收益率限制。這種方式與QE2的政策初衷也不謀而合。

第三種方式，美聯(lián)儲(chǔ)用其資產(chǎn)負(fù)債表下數(shù)萬億美元證券投資組合的收益進(jìn)行再投資，將會(huì)繼續(xù)在全球資本市場上創(chuàng)造出龐大的流動(dòng)性。包括美聯(lián)儲(chǔ)所持美國國債、MBS(住房抵押貸款支持證券)和ABS(資產(chǎn)支持證券)等資產(chǎn)到期的本金和利息，每月大約為350億到450億美元，這雖比不上每月上千億美元的QE2，但規(guī)模也相當(dāng)客觀。

第四種方式，被迫上調(diào)通貨膨脹的警戒線。美國容忍通脹率提高在在國債發(fā)行受限的情況下確實(shí)是無奈之舉，但是用通脹效應(yīng)抵消債務(wù)也成為美國的政策樣本。事實(shí)上，從二戰(zhàn)后美國債務(wù)的削減經(jīng)驗(yàn)看，“債務(wù)貨幣化”是比較靈驗(yàn)的方式。二戰(zhàn)給美國留下了龐大的債務(wù)。1946年，美國的公債達(dá)到了GDP的108.6%；到近60年之后的2003年，美國的公債－GDP比率則降至36%。在兩代人的時(shí)間內(nèi)，美國削減了相當(dāng)于GDP的70%以上的公債。如果把降低債務(wù)的“名義增長效應(yīng)”分為 “實(shí)際增長效應(yīng)”和“通脹效應(yīng)”兩部分，歷史經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，1946－2003年間，實(shí)際GDP增長平均每年令公債－GDP比率降低1.3個(gè)百分點(diǎn)，而通脹的作用為1.6個(gè)百分點(diǎn)，大于前者。換言之，在整個(gè)“名義增長效應(yīng)”中，通脹的貢獻(xiàn)度為56%。在龐大的債務(wù)面前，美國必定要靠不斷地放水讓美元貶值，從而啟動(dòng)新一輪的債務(wù)削減計(jì)劃，從貶值中獲得最大的債務(wù)消減收益，而這將把世界經(jīng)濟(jì)推向“滯漲”的邊緣。

然而，無論美國量化寬松政策如何隱蔽化，最后的風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)逐步顯性化。為了一次拯救一次危機(jī)而去制造新的危機(jī)，美國救市策成本將更加高昂。（張茉楠? 國家信息中心預(yù)測部副研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）

返回頂部文章來源： 中國發(fā)展門戶網(wǎng)