對話動機
2月27日，中國股市遭遇“倒春寒”。當日，滬指急挫268點，跌幅8.84%；深成指下跌797點，跌幅9.29%。亞歐股市也相繼大跌。中國股市為何遭遇大跌？
亞歐股市下跌是否受中國影響？對此，本報專訪了國務院發展研究中心金融研究所副所長、博士生導師巴曙松研究員。
背景資料
2月27日，滬指早盤以3048.83點開出，深成指早盤開于8620.86點。然而，開盤后不久，風云突變，滬指逐波下挫連續擊破3000點、2900點和2800點三個整數關口，在2800點附近獲得微弱支撐。最終，滬指收盤報收于2771.79點，下跌268.81點，跌幅8.84%；深成指報收于7790.82點，下跌9.29%.此外，滬深兩市成交金額較前一交易日明顯放大，滬市日成交金額超過1300億元，兩市總成交2006億元，達到歷史最高水平。從兩市個股表現來看，滬深兩市個股普跌局面可謂“慘烈”，包括ST、S股在內，跌停個股近1000只，紅盤個股不足100只。
與此同時，摩根士丹利資本國際亞太指數和日本韓國股市均創8個月最大跌幅。截至北京時間2月28日18時41分，摩根士丹利資本國際亞太指數跌3.1%；日經指數收盤跌2.85%；韓國股市盤中跌幅一度深達4.2%，浦項制鐵等倚重中國的個股跌勢最大。澳大利亞股市創5年來最大單日跌幅2.7%.同時歐洲股市在早盤也繼續跌勢，但隨后略有回升。截至北京時間2月28日20時20分，道瓊斯歐洲Stoxx600指數下跌1.2%，盤中跌幅一度達2.2%，該指數2月27日下跌3%.
由這次大跌引發的對中國股市的五點反思
新京報：2月27日，A股市場暴跌超過百分之八，引發全球股市上演“黑色星期二”，包括港股、美股在內的主要市場跌勢慘重。如何看待這一現象？
巴曙松：A股市場如此大的跌幅，在全球金融市場上，都可以說是一次不小的“股災”了。盡管我并不認為A股市場下跌是全球市場下跌的主要原因，但是至少是一個導火索。如果說，目前中國股市的規模還有限，參與的投資者還不是很多，所以如此大幅的下跌對于整個經濟運行的影響還有限的話，那么，至少這次大跌給了我們反思中國股市的一個機會：1、目前中國A股的上市公司結構過于單一，甚至可以說有些畸形，如銀行、證券和保險等金融類已經接近半壁江山，這種單一的上市公司結構與中國現實的經濟結構存在相當大的差異，當金融類上市公司調整時，就會帶動整個市場過大幅度的調整。
2、失真的指數放大了系統性風險。目前市場上廣泛參照的上證綜指，隨著越來越多的大盤藍籌的回歸和上市，已經日益失真，除了原來新股上市當天記入指數的有意扭曲外，回歸的大盤藍籌中，可流通的股份比率不斷降低，主要的大盤藍籌一般在5%左右，這就為通過左右這些流通比率很低的大盤股來左右指數、進而影響整個公眾的市場情緒提供了可能。這也是為什么進入2007年以來市場波幅顯著增加的重要原因之一。
3、缺乏多樣化的風險對沖工具，會擴大市場波幅。因為沒有股指期貨等對沖工具，對于投資者來說，購買并期望股票價格上升是獲利的唯一路徑，市場在上揚過程中缺乏內在的對沖機制和制衡力量。
可以假定，如果中國股市有股指期貨等對沖工具的話，可能在上揚的過程中，就會出現不小的調整力量來抑制過快的上揚，不會等到市場的市盈率上揚到接近40倍的時候，才忽然發現已經是一個需要調整的市場了。
4、娛樂化、缺乏專業精神的財經新聞體系。一個影響力日漸擴大的市場，一個參與者日益擴大的市場，需要專業、嚴謹的財經新聞報道體系、報道團隊。但是，從引發2月27日市場暴跌的一些導火索新聞看，典型地顯現出娛樂化、如同報道八卦新聞一樣報道可能影響市場走向的新聞消息。
例如，被指責為導致市場下跌導火索的新聞之一是央行行長周小川在香港接受的記者采訪，就流動性管理、資產價格等提出了十分重要的幾個判斷，稍微檢索一下會議的召開時間就會發現，周小川行長參加會議接受采訪的時間應當在1月上旬，媒體、特別是網絡媒體之后在轉載和報道這則新聞時幾乎沒有作任何的判斷和說明，結果被視為此次股市暴跌的導火索新聞之一。
又如我本人在2006年12月初在中央電視臺的一次年終盤點會議上提及，2006年的2245點與5年前具有不可比性，表現在市場的運行機制、市盈率、平均股價等等方面，如果把現在的2245點與五年前相比，再扣除新股虛增的指數，實際上指數并沒有想象的那么高。這個會議的文字報道輾轉被香港的一家媒體片斷摘用，標題被簡化為中國股指并不高。隨后被國內某幾家大型門戶網站在股市已經上漲到3000點的時候，以醒目標題制作為中國當前股指并不高。
以娛樂化的風格來進行需要嚴謹分析的財經專業報道，如果這種風格不改變，如果財經報道的專業水準不提高，不僅會繼續成為市場無端波動的導火索，媒體本身也會喪失公眾的信任。
5、過于狹窄的投資渠道和投資產品選擇，也是導致市場大幅波動的深層次原因。相對于龐大的銀行儲蓄來說，中國A股市場的規模顯然是相當微小的，如果投資者的投資熱情在財富效應等的引導下激發起來，即使一小部分儲蓄轉換到股票市場，都會推動市場的大幅快速上揚，此時央行所能夠控制的流動性也好、銀行所控制的貸款規模也好，實際上很難有效影響到這種轉換。
如果中國的公眾沒有多樣化的投資工具可供選擇，依然還是目前或者是買房子投資、或者是買股票基金、或者是存銀行這幾種狹窄的選擇的話，市場的大幅波動就難以避免，特別是在目前這種金融結構的轉換階段。
國際市場對中國市場、特別是中國金融市場缺乏了解
新京報：此次全球股市與A股市場聯動如此明顯，是哪些因素促成？
巴曙松：我認為此次聯動，除了通常所說的經濟金融體系的日益國際化推動之外，國際市場對中國市場的缺乏了解也是重要的原因之一。中國的實體經濟在全球經濟中的影響力在不斷提高，突出表現在不斷上揚的國際貿易規模和直接投資規模，但是在金融市場上對于中國金融體系的影響則十分有限。
在當前的國際金融市場上，對于中國市場最有研究的，大概可以算是香港市場了。但是香港市場上，專門深入研究中國內地上市公司和金融市場的專職研究人員，不知道有沒有100人？據我的了解，這些研究人員往往還要兼職進行市場推廣等工作，真正進行研究的時間更少。連香港都是如此，何況其他一些遠離中國市場的國際金融市場？
因此，那些對中國市場不了解的投資者，就會簡單片面地作出判斷：中國股市大幅下跌，一定是中國經濟出現了類似1929年美國大蕭條那樣的重大變化，中國經濟出現大幅下滑的話，必然沖擊全球經濟；中國股市的下滑，一定會導致投資者財富大幅縮水，影響到消費以及對全球資源的需求，所以連南非股市都受到影響。
因此，我認為中國A股的這種國際影響力，實際上反映了國際市場對中國市場、特別是中國金融市場缺乏了解的一個現實，在中國經濟日益崛起、中國試圖打造有國際影響力的金融市場的今天，增進國際市場對中國市場的研究和了解，是減少此類沖擊的重要舉措。
近期在關于中國股市的報道中，一個美國主流財經媒體的記者采訪我，我花了很長的時間來向她解釋什么叫做股權分置改革，股權分置改革為什么會促進市場效率提高，她說這是第一次聽到這種解釋，因為他們知道的一般是市盈率、市凈率的波動。
此次A股的領跌并不就是所謂定價權的回歸
新京報：以往A股走勢與國際市場相對獨立，更多人甚至認為A股是港股以及美股的影子市場。此次A股領跌，是否寓示著A股定價權開始逐步回歸？
巴曙松：真正的定價權，來自對上市公司價值深刻準確的把握，來自有專業水準的投資者，來自有公信力的監管體系。定價權不應當是一種狹窄的本土情緒，不應當是一種不合乎市場估值規律的自戀。
A股要獲得對中國公司的定價權，有待于中國的投資者對上市公司研究的深入，有待于整個上市公司素質的提高和監管能力的改善。
為什么全球優秀的高科技公司都愿意到NASDAQ上市？一個重要的原因，是這個市場有專業的投資者，有大量運行不錯的上市公司，有相對良好的監管，形成了一個集聚效應。從這個意義上說，NASDAQ才享受對高科技公司的定價權，所以中國的新浪、搜狐、百度才要遠渡重洋到那里上市。
所以，我并不認為此次A股的領跌就是所謂定價權的回歸。對于A股來說，能取得定價權的，可能是那些海外投資者、特別是香港投資者沒有研究到、沒有覆蓋到的部分上市公司。
新京報：如果A股市場定價權逐步顯現，將對全球資本市場未來格局產生何種影響？
巴曙松：全球資本市場之間的聯系必然會日益緊密，不管這些個別的市場是否存在嚴格的、官方的外匯管制，因為全球化時代經濟金融體系聯系的渠道日益多樣化，通過投資渠道、貿易渠道、乃至預期渠道，都可能會產生相互的影響。
一個理想狀態的全球資本市場，應當是覆蓋全球、可以24小時連續交易的大型資本市場網絡，在這種統一的大平臺上，不同國家之間的界限可能會趨于模糊，上市公司的業績變得最為重要。這可能不是短期能夠實現的目標，但是至少是一個方向。
中國經濟從增量上看在全球經濟中是一個大國
新京報：此次環球股市隨A股巨幅下挫，到底是屬于偶然事件？還是有其必然性？
巴曙松：我認為一方面是中國的實體經濟對全球的影響力上升，全球投資者日益關注中國經濟，在缺乏對中國股市了解的前提下，誤把中國股市的此次調整視為中國經濟出現重大衰退的信號；另外，我認為這也是國際市場，特別是以美國、香港為代表的國際市場在經歷了較長時間的上漲之后，借勢調整而已，這些市場本身也就有調整的客觀要求。
新京報：有人認為此次全球股市隨A股下挫，是由于擔憂中國經濟在宏觀調控影響下將出現減速。如何看待這個問題？
巴曙松：中國經濟盡管從存量上還不是一個大國，GDP占全球的比重還較低；中國的資本市場在規模上也不大，占全球的比重也更低。但是，中國經濟從增量上看在全球經濟中是一個大國，中國經濟的增量占到全球經濟增量的相當比重，中國內地和香港的股市籌資規模在2006年超過了紐約，未來這種快速增長的趨勢看來還會持續。中國的投資者也應當關注這種變化所帶來的投資機會。
單一市場使投資者承擔了更大的投資風險
新京報：隨著全球資本市場聯系日益緊密，對各國資本市場監管提出了新的挑戰。監管者應如何適應這種新的市場形勢？
巴曙松：在金融市場已經日益相互影響、日益全球化時，監管也必須全球化、一體化，避免出現監管真空和監管重疊。
新京報：全球股市這種“一榮俱榮、一損俱損”將對投資者行為產生哪些影響？投資者應如何規避這種風險？
巴曙松：在全球化的時代，僅僅關注一個市場走向的投資者，不是一個合格的投資者，這種單一市場的局限，往往會使投資者承擔更大的投資風險。例如，A股市場目前的調整，除了因為市場自身經歷了1年多的上揚后內在需要調整之外，海外市場的調整也是重要的外部影響因素。投資者應當關注全球市場的走向，及其相互的影響。
對于市場的監管者來說，給投資者提供多樣化、多渠道的投資工具，也有助于投資者化解這種全球市場互動帶來的風險。例如，如果國內的投資者也能夠通過便捷的方式投資海外市場，例如香港市場，投資者通過適當的市場分散和組合，加上多樣化的風險管理工具，市場的波動風險有可能得到一定的控制。(郭哲)
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