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下載安裝Flash播放器歐盟的金融救助以及嚴厲的財政緊縮計劃并未延緩希臘債務危機向歐洲其他國家蔓延的腳步，《馬斯特里赫特條約》的締約者不會想到，當年留下的缺陷導致了歐元如今面臨的困境，主權債務危機正演變為一場真正意義上的系統性危機。
當前，歐元區16國整體的預算赤字是GDP的6%左右，公共債務總額是GDP的84%左右，這要遠低于美國和日本的債務水平，然而主權債務危機為何集中爆發于歐洲？金融救援為何沒有阻止危機繼續蔓延？因為歐元區國家存在三大致命性問題。
第一大問題，貨幣與財政相分離嚴重削弱風險抵御能力。歐元區經濟一體化的制度模式非常獨特——在分散的“財政”與統一的“貨幣”制度下，貨幣一體化使貨幣區內各國失去了獨立的貨幣政策能力，但各國獨立的財政政策則有超支的內在動力。早在2003年，歐洲的政治聯盟進程已明顯陷入停滯，其部分原因在于，經過接連的擴大之后，歐盟已成為一個過于龐大、松散的俱樂部。區內部分經濟體的赤字規模實際上就已經超過了3%的安全控制線，如核心國的法國與德國，當年赤字規模占GDP比例分別達到4.1%和4%。在無獨立貨幣政策和匯率政策的環境下，赤字財政成為大部分歐元區國家刺激經濟的主要手段，增發國債便成為各國傾向性選擇，造成赤字和債務負擔普遍超標，旨在確保歐元區財政紀律的《穩定與增長公約》事實上已經破產。
然而，最大的矛盾是不同于美日，對于歐洲的債務國而言，他們并不能以本幣發債，這樣一旦主權債務人不能通過發行本幣債券融資，債務融資只能依靠投資者和債權人的信心。只要市場擁有信心，債務就具有可持續性，而且不會出現問題。但是，如果缺乏信任，就將無計可施，因此，相比可以用本幣發債的國家，其抵御金融風險的能力將顯著減弱。
事實上，主權債務危機已動搖了全球金融市場的內穩性，甚至開始干擾市場對風險資產的有效定價和資源配置。債務違約風險對全球金融市場存量風險資產帶來了明顯的風險敞口，并加劇了風險定價的不確定性。因此，在這種脆弱性的影響下，風險偏好的變化以及風險焦點的轉移就成為主導主權債務市場走向的最重要因素，歐洲債務國正遭受市場的集體不信任。
第二大問題，貨幣紅利和貨幣責任不對等導致“搭便車”現象的普遍存在。歐元區是由具有共同利益的若干成員國組成的貨幣聯盟，這種貨幣聯盟利益具有公共產品的特征，因此聯盟中的每一成員都有以最小的代價謀求自身最大化利益的內在動機，這就是為什么每一成員都有“搭便車”而坐享其成并產生負外部性的傾向所在。“PIIGS五國”的貨幣波動性明顯要高過其它幾種歐元區原有貨幣，在歐元區成立后，他們獲得了穩定的貨幣環境，包括較低的匯率波動、穩定的物價、低廉的融資成本和廣闊的金融市場，使得希臘等國能夠享受低廉借貸成本以維持經濟增長，從而掩蓋了其生產率低但勞動成本高等結構性問題。相關數據顯示，希臘、西班牙和葡萄牙的實際有效匯率被高估超過10%。同時低利率使其政府能夠以更優惠的條件為債務融資，掩蓋了公共財政的潛在問題，讓矛盾不斷激化。
第三大問題，歐元區的公共債務和銀行債務相互交織可能演變為系統性危機。根據國際清算銀行（BIS）的數據，截至2009年底，全球銀行業持有的海外債務累計為25.1萬億美元，其中12.4億美元債務來自歐洲，占全部債務的49.39%。其中，歐洲銀行持有歐洲債券的頭寸最大，總計為10萬億美元，其中2.9萬億美元債務來自PIGS等國；法國、德國、荷蘭、英國在歐洲的債務頭寸分別為2.30萬億、2.01萬億、0.92萬億、1.09萬億美元，對PIGS等國的頭寸則分別為9113億、7037億、2436億、4179億美元。
歐元區銀行在2010-2014年間面臨每年到期債務的再融資需求，比美國高出一倍以上。歐洲大型銀行到2011年底的資金缺口最大。大量債務到期，銀行則將被迫以極高成本對其債務進行再融資，不得不面臨與國債爭奪資金的窘境。而一旦債務危機導致各類金融風險進一步擴散，歐洲銀行業乃至全球銀行業可能將由于歐洲債務頭寸過大而承受較大的資產損失。標普12月2日發布報告稱，歐元區2012年和2013年可能出現第二波違約浪潮，2012年歐元區市場上的12個月違約率最高可能會上升至7.5%。
種種幻想已經煙消云散。沒人相信化解愛爾蘭問題就能夠避免主權債務危機蔓延至葡萄牙和西班牙。沒人能對如何制止危機蔓延問題給出令人信服的答案。不確定性正在摧殘市場并加速危機的蔓延。
如何能遏制危機不再進一步蔓延，根本在于放棄歐洲貨幣聯盟建立的支柱之一財政政策和貨幣政策分離制度，但是遠水解不了近渴，對歐洲央行而言，很可能是步美聯儲后塵，通過在二級市場購買國債來支撐國債的市場價格，開啟“歐洲版的量化寬松政策”。（張茉楠? 國家信息中心經濟預測部世界經濟研究室）