近期國內及國外CPI數據下降幅度均超出預期。由通脹到通縮的急劇轉變，使部分投資者對“通縮”環境下股票市場的擔憂不斷上升。我們認為，就目前A股而言，前期市場的大幅下跌已經釋放了大部分盈利下滑風險；同時，根據對實際通縮案例的研究，預計未來出現輕度、持續時間不長的“通縮”，對A股市場危害并不大。
短期內由于市場即將進入宏觀數據和政策的雙真空期，預計將以震蕩攀升的走勢為主。而中期來看，隨著財政政策和貨幣政策出現方向性轉折，流動性釋放已經順理成章，再結合風險收益特征的比較，股票市場仍將成為資本的首選配置。
短期通縮對股市影響不大
近期公布的一系列宏觀數據顯示經濟下滑仍在加速，其中尤為令人擔憂的是，11月CPI較上月大幅回落1.6個百分點，而PPI同比增幅則跌至2%。按照這樣的速度進行下去，中國在明年年初可能面臨通縮“風險”。同時，不僅僅在國內，近來歐美國家公布的11月份PPI、CPI等指數下跌幅度也大幅超出預期。隨著國際大宗商品價格的加速下跌，加上全球各主要經濟體宏觀數據的持續惡化，已使得對通貨緊縮的擔憂成為近幾周全球金融市場關注的焦點。
根據對日本及臺灣通縮期間宏觀經濟及股票市場的實證研究，我們可以將通縮分為三個階段，其分別為：通縮前的物價快速下降階段，短時輕度通縮階段，嚴重通縮階段。研究發現，在通縮的不同階段，各類資產表現也會有所不同。
在第一階段，價格下降初期，由于企業盈利迅速惡化及流動性尚未釋放，此時在避險效應下，債券成為最優配置資產，股票等高β類資產進入主要下跌階段。
第二階段，隨著流動性釋放及企業盈利下滑速度放緩，通常股票市場會進入穩定階段。而在此期間，債券類資產雖然總體仍上漲，但幅度已明顯小于第一階段。如果流動性一旦出現顯著改善，股票市場將成為最優配置資產。
第三階段，如果財政刺激輔以貨幣手段能使經濟徹底擺脫螺旋下降的惡性循環，股票市場會迎來反轉。否則一旦陷入長期通縮，不僅實際經濟的負面影響巨大，股票等資產也會重回下跌趨勢。此時流動性會回到債券市場，日本資本市場2000年后的表現是最典型案例。
從目前中國實際情況來看，我們認為大概已經處于第一階段結束或即將進入第二階段。根據實證研究，這一階段股票市場的表現一般會強于其他類資產。對于未來中國是否會進入持續的深度通縮，從政策回應看，明顯可以看到近期出臺的一系列財政、貨幣等轉折性刺激政策，因此中國由周期性通脹回落，演變為程度更深的惡性通縮期的幾率很小。因此我們判斷，即使今年年末或明年年初出現短期、輕度的“通縮”，對股票市場危害并不大。同時結合目前各類資產的風險收益特征比較，我們判斷股票市場仍將成為未來一階段資本的首選配置。
行情或以震蕩攀升為主
除了通縮壓力外，短期另一個可能影響市場運行的因素在政策預期的消退。隨著本周11月份宏觀數據的披露完畢，加上前期一系列刺激政策進入落實期，預計在2008年剩余的最后幾個交易周內，A股市場將進入政策及宏觀數據的“雙真空期”。
在雙真空期內，08年的“收尾行情”如何發展，我們認為將可能主要取決于資金這一因素。目前來看，處在釋放初期的流動性僅能支撐局部熱點行情，以及中小盤股的反彈，難以撼動大市值及權重板塊。因此判斷這一階段，A股市場更可能的走勢是圍繞2000點展開區間震蕩攀升行情。而等待到明年春季后，隨著貨幣政策轉向帶來的流動性大量釋放及盈利風險的最終釋放，A股市場將可能迎來新一輪上漲。
操作上，我們判斷，在收尾行情這一階段，小市值、低價股的強勢風格特征將持續；而行業間分化會相對加大，市場會依據對不同行業的年報預期作出相應的分化。投資者在行業選擇上，建議關注基本消費品以及政府提供需求保障的行業，例如電力、啤酒、氮肥、民爆、醫藥、建筑、鐵路設備和電力設備等。（安信證券 諸海濱）
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