當(dāng)前，美元正在進(jìn)入3-5年的強(qiáng)勢(shì)周期，在全球主權(quán)債務(wù)規(guī)模居高不下的大背景下，勢(shì)必使許多以美元計(jì)價(jià)的國(guó)家，特別是新興經(jīng)濟(jì)體背負(fù)更大的海外負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，并推升全球債務(wù)負(fù)擔(dān)和融資成本上升。

全球債務(wù)水平處于持續(xù)上升之中。國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，2007年中旬、金融危機(jī)前全球債務(wù)總規(guī)模僅為70萬億美元；但截至2013年底，這一規(guī)模就已攀升至100萬億美元，漲幅逾42%，全球債務(wù)負(fù)擔(dān)占國(guó)民收入比例升至212%，其中政府及其相關(guān)平臺(tái)已成最大債券發(fā)行者。除發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之外，新興市場(chǎng)在金融危機(jī)后通過各種刺激政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)，信貸的大幅投放帶動(dòng)了投資增速，相伴隨的是私人部門債務(wù)大幅增加。當(dāng)前，各國(guó)政府出于控制經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)上升而著手降低杠桿，債務(wù)要得到清償，也即“去債務(wù)化”、“去杠桿化”。許多國(guó)家必然要經(jīng)歷財(cái)政緊縮的過程，將公共債務(wù)降低到可持續(xù)水平，公司和家庭部門必須提高儲(chǔ)蓄、降低負(fù)債，修補(bǔ)資產(chǎn)負(fù)債表，這個(gè)過程仍將持續(xù)數(shù)年，這些均將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力形成負(fù)面影響，抑制總需求的增加。

根據(jù)IMF預(yù)測(cè)，2014年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的總債務(wù)為50.95萬億美元，規(guī)模同比上升2.32萬億美元；發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的負(fù)債率為108.32%，同比上升0.66個(gè)百分點(diǎn)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依舊困擾著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。又有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，全球債務(wù)總負(fù)擔(dān)（包括私人部門債務(wù)和公共部門債務(wù)）占國(guó)民收入的比例從2001年的160%，升至金融危機(jī)爆發(fā)后2009年的近200%，到2013年更是達(dá)到215%。

歐債主權(quán)債務(wù)依舊潛藏風(fēng)險(xiǎn)隱患。歐元區(qū)內(nèi)部進(jìn)行的調(diào)整并沒有從根本上消除債務(wù)危機(jī)的根源。從目前歐盟經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)來看，成員國(guó)間的經(jīng)濟(jì)不平衡為后期財(cái)政聯(lián)盟一體化等進(jìn)程埋下隱患。數(shù)據(jù)顯示，截止2014年三季度，歐盟公共債務(wù)總額為11.98萬億歐元，占GDP的86.6%，同比增加1.3%。其中債券9.71萬億歐元。在各成員國(guó)中，希臘政府債務(wù)占GDP比重最高，達(dá)176%，其次是意大利和葡萄牙，分別為131.8%和131.4%。近一時(shí)期以來，隨著歐元兌美元暴跌，歐洲債務(wù)壓力進(jìn)一步增強(qiáng)。

日本債務(wù)融資壓力進(jìn)一步上升。日本政府的改革對(duì)于解決日本的結(jié)構(gòu)性失衡并未起到根本性作用。結(jié)構(gòu)性失衡表現(xiàn)為一方面私人部門儲(chǔ)蓄過剩，另一方面要以巨額的財(cái)政赤字來吸納這些過剩的儲(chǔ)蓄，這繼而導(dǎo)致公共部門債務(wù)規(guī)模急劇擴(kuò)大。日本政府2014年度預(yù)算案總額達(dá)95.88萬億日元，為歷史最高水平，政府債務(wù)余額占GDP的比例高達(dá)247%。2014年日本政府債務(wù)還本付息占經(jīng)常項(xiàng)目財(cái)政支出將近1/4，同時(shí)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)政策退出可能引發(fā)全球長(zhǎng)期債券收益率上升，未來很可能提高日本債務(wù)負(fù)擔(dān)，加大主權(quán)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)。

此外，新興經(jīng)濟(jì)體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也開始驟增。與發(fā)達(dá)國(guó)家不同的是，新興經(jīng)濟(jì)體在金融危機(jī)之后有明顯的“加杠桿”趨勢(shì)。2008年以來，全球總需求水平不足明顯降低對(duì)發(fā)展中國(guó)家的進(jìn)口需求，導(dǎo)致以出口為導(dǎo)向的新興經(jīng)濟(jì)體外部盈余大幅減少，意味著新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體從外部獲得的流動(dòng)性出現(xiàn)緊縮。在這樣的大背景下，新興經(jīng)濟(jì)體要么吸收國(guó)外融資，要么通過內(nèi)部融資彌補(bǔ)從外部獲得流動(dòng)性的不足，這導(dǎo)致了從國(guó)際收支或是國(guó)內(nèi)各經(jīng)濟(jì)部門來看，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的杠桿普遍上升。相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來說,發(fā)展中國(guó)家自身存在的弱點(diǎn)導(dǎo)致其更容易積累風(fēng)險(xiǎn),而且抵御外部環(huán)境變化的能力更弱,因此主權(quán)信用惡化的風(fēng)險(xiǎn)也更大。

當(dāng)前，美元已經(jīng)進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)周期，將會(huì)使許多以美元計(jì)價(jià)的新興經(jīng)濟(jì)體海外債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并推升全球債務(wù)負(fù)擔(dān)和融資成本上升。據(jù)IMF統(tǒng)計(jì)，在2008年金融危機(jī)后，新興市場(chǎng)的非金融類企業(yè)的海外發(fā)債規(guī)模出現(xiàn)了急劇飆升，其本質(zhì)大多是新興市場(chǎng)大企業(yè)利用離岸子公司通過在離岸市場(chǎng)所發(fā)行的債券、跨境外幣貸款來進(jìn)行資金套利交易。BIS數(shù)據(jù)顯示，2008年以來，新興市場(chǎng)借款人總共發(fā)行了約2.6萬億美元的國(guó)際債券，而其中大約四分之三是以美元計(jì)價(jià)。與此同時(shí)，跨國(guó)銀行向新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體發(fā)放的跨境貸款在2014年年中總計(jì)達(dá)3.1萬億美元，這些貸款大部分也是以美元計(jì)價(jià)。根據(jù)國(guó)際金融協(xié)會(huì)測(cè)算，2014-2018年，所有新興國(guó)家需要展期的企業(yè)債務(wù)將達(dá)到1.68萬億美元，其中約30%以美元計(jì)價(jià)。美元步入升值通道，新興經(jīng)濟(jì)體債券展期成本將顯著上升，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將隨之升溫。

中國(guó)企業(yè)也面臨非常大的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)本幣資產(chǎn)和外幣負(fù)債導(dǎo)致的幣種錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)日趨嚴(yán)重。BIS數(shù)據(jù)顯示，截至2014年6月份中國(guó)境外銀行債務(wù)敞口已高達(dá)1.1萬億美元，債務(wù)余額全球第七位，新興市場(chǎng)第一位，年均增速全球第一，隨著近期人民幣兌美元出現(xiàn)持續(xù)下跌，中國(guó)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)一步加大。（張茉楠? 中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心戰(zhàn)略研究部）