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四、金融體系改革滯后、金融低效率阻礙了流動性的傳導
現有金融體系偏好于資本密集型工業經濟的發展。現有金融體系的缺陷是流動性過剩的制度因素。我國以銀行信貸為主的融資體系決定了制造業和基礎設施發達，而科技產業和服務業相對落后。企業必須擁有足夠的固定資產甚至存貨作抵押，以及足夠的現金流以確保還本付息，才能從銀行借到錢。普通制造業在我國早已產能過剩，因此企業必須出口，從而造成貿易順差加大，人民幣面臨升值壓力和預期，升值預期進一步導致國際游資的流入，流動性加劇。而科技企業既沒有多少固定資產，創業初期也沒有現金流；服務業有現金流，但缺少固定資產，因而它們難從銀行得到貸款。
金融體系效率不高，許多企業傾向于依賴吸引FDI投資。特定行業或性質的資金需求者，從金融體系無法或無法充分獲得資金，投資者就不得不通過放棄一部分所用權，吸引外資入股，在馬上結匯后獲得人民幣，從而得到融資。一般說來，外資會帶來相應的進口，資本項目下的順差和經常項目下的逆差相互抵消，不帶來外匯儲備增加。但是我國的情況是，有相當數量的外資并沒有同時帶來相應進口，而是直接通過結匯獲得人民幣，用得到的人民幣購買國產設備和其它國內產品，并轉化為外匯儲備。2010年我國實際利用外債1057.4億美元，其中現匯投資是主要投資方式，占FDI的74.58%，實物投資占13.67%，資本對價轉移占3.27%，其它方式（以資本公積、盈余公積以及未分配利潤方式）占8.48%。可見，主要作為融資手段的現匯投資，在外商直接投資中所占的比重是很高的，遠遠高于實物投資。
金融資源集中化，投資渠道與工具匱乏。居民／企業資產選擇籃子較少、流動性存量向實體經濟投資的效率較低是流動性過剩存量轉化與增量結合導致資產價格上漲的源頭。央行很難直接通過流動性過剩的管理阻止資產價格泡沫。從根本上說，流動性過剩的存在形態與作用效果如何，取決于是否有豐富的金融投資工具、金融投資渠道與有效的產業投資方式。
五、美元國際循環下中國式的“貨幣創造”
美國是全球貨幣政策的實際制定者，美元霸權驅動全球經濟，中國也被納入到美元的全球循環之中。美聯儲作為全球中央銀行成為制造全球流動性和通脹的引擎。這與央行的貨幣創造機制相似，但由于是跨境的貨幣循環，全球貨幣創造的乘數要是各國的匯率制度而定，特別是像中國這樣的盯住美元匯率制度的順差國最為顯著。外匯儲備增加直接引起我國基礎貨幣的超大規模投放，央行控制貨幣的能力已經大打折扣，這使得我國內外部政策沖突日漸顯性化，集中表現在內部貨幣穩定及外部匯率穩定的沖突，陷入了人民幣對外升值和對內貶值的“尷尬境地”。
因此，中國的流動性過剩問題的解決不是單靠貨幣政策的調整和簡單的對沖所能，經濟結構失衡不調整，將驅動更多的流動性沉淀于不該沉淀的地方，其所帶來的經濟風險也會也來越大，調整經濟結構已經刻不容緩。（張茉楠 國家信息中心預測部副研究員、經濟學博士后）