第三部分 金融市場分析
2007年，金融市場繼續保持健康平穩運行。市場流動性相對充裕，貨幣市場、資本市場交易活躍，債券發行情況良好，債券發行利率穩中趨升，債券市場收益率曲線明顯上移，外匯市場運行平穩，創新產品規模穩步擴大,金融市場制度性建設繼續推進。國內非金融機構部門(包括住戶、企業和政府部門)主要融資工具融資總量4.97萬億元，分結構看，貸款融資繼續居主導地位；股票融資占比明顯上升，在配置全社會資金中的作用顯著擴大；國債融資（不含特別國債發行）和企業債券融資占比下降較多。
一、金融市場運行分析
（一）貨幣市場交易活躍，利率水平波動上升，市場資金供給主體多元化
2007年，銀行間回購、拆借市場交易活躍，日均交易額屢創歷史新高，市場規模快速擴大。全年銀行間市場債券回購累計成交44.8萬億元，日均成交1799億元，同比增長69.8%；同業拆借累計成交10.7萬億元，日均成交428億元，同比增長4倍，日均成交量創歷史最高水平。交易主要集中于隔夜品種，資金需求呈現短期化趨勢。拆借、質押式回購隔夜品種交易份額分別為75.4%和52.2%。資金主體融出、融入主要呈現以下兩個特點。一是資金供給主體多元化，由過去單一的國有商業銀行擴大到其他商業銀行。二是外資金融機構資金需求旺盛，凈融入資金同比增長169%，這主要與其貸款資產快速擴張有關。2007年末，外資金融機構人民幣各項貸款余額3762億元，同比增長82.8%。2007年，交易所市場政府債券回購累計成交1.83萬億元，同比增長101.8%。
利率衍生產品穩步發展，Shibor在利率衍生品交易定價中發揮重要作用。債券遠期業務和人民幣利率互換交易量總體呈上升趨勢。遠期利率協議業務于2007年11月1日正式上線，至2007年底，遠期利率協議共成交14筆，成交金額10.5億元，共24家機構在中國外匯交易中心完成制度備案。2007年，以Shibor為基準的利率互換占互換交易總量約13%，下半年占比升至24%左右。基準多為3個月和隔夜Shibor，分別占以Shibor為基準的交易總量的79%和20%。遠期利率協議自開辦以來全部采用3個月Shibor作為定價基準。
專欄3：Shibor 在貨幣市場的基準利率地位初步建立
上海銀行間同業拆放利率（以下簡稱Shibor）從2007 年1 月4 日開始正式運行，標志著中國貨幣市場基準利率培育工作全面啟動。Shibor 的建設有利于進一步促進金融機構提高自主定價能力，指導貨幣市場產品定價，完善貨幣政策傳導機制，推進利率市場化。
經過一年的實踐，在中央銀行和市場成員的共同努力下，Shibor 已經初步確立了貨幣市場基準利率的地位。3 個月以內的短端Shibor 充分反映了市場資金供求的變化，呈現以下三個特點：一是具有市場代表性，與拆借、質押式回購（簡稱回購）利率高度相關；二是與貨幣市場利率之間的利差穩定性不斷增強；三是以Shibor 為基準的市場交易不斷擴大。82%以上的拆借、回購交易都以Shibor 為基準成交。3 個月及其以上中長端Shibor 更多地反映了市場對未來利率走勢的預期，交易主要集中在債券市場、票據市場和衍生品市場。
Shibor 促進了貨幣市場的快速發展。2007 年，銀行間市場交易總量共計71.3萬億元，較上年增長32.2 萬億元，漲幅達到82%。其中，拆借交易總量10.6 萬億元，較上年增長395%；回購交易總量44.1 萬億元，增長68%，均創歷史新高。有報價行參與的拆借交易占總量的94%，回購交易占80%。中長端拆借、回購交易共成交1904 億元，較上年增長101%，各關鍵期限點均有成交，彌補了貨幣市場中長端的交易空白。目前，Shibor 與貨幣市場發展已經形成了良性互動的格局。
Shibor 在市場化產品定價中得到廣泛運用。一是Shibor 對債券產品定價的指導性持續增強。2007 年共發行以Shibor 為基準的浮息債券990 億元、短期融資券1376 億元、企業債券1657 億元，分別占市場發行總量的18%、41%和97%。二是以Shibor 為基準的金融創新產品成交活躍。利率互換285 億元、遠期利率協議10.5 億元，同業借款、同業存款和理財產品等約1300 億元。三是票據轉貼現、回購業務初步建立了以Shibor 為基準的市場化定價機制。四是報價行的內部資金轉移價格已經不同程度地與Shibor 結合。金融市場正在形成以Shibor 為基準的定價群，各種利率之間的比價關系日趨合理、清晰。
Shibor 是進一步推進利率市場化的突破口。一是Shibor 是重要的金融基礎設施，直接關系到利率市場化和國債等收益率曲線的建設。Shibor 的建設，明確了利率市場化的方向，為存貸款利率改革提供了以市場為基礎的參照系。推進Shibor 建設是現階段利率市場化改革的關鍵。二是Shibor 有利于促進商業銀行經營機制的轉型。Shibor 的推出，為商業銀行的內外部定價提供了更好的基準，大大提高了其內外部定價的透明度，可以有力地促進商業銀行利率定價機制和經營管理機制的轉型，推動我國商業銀行從傳統銀行向現代化銀行轉變。三是Shibor 推進貨幣政策向價格型調控轉變。Shibor 建設將進一步深化貨幣市場、資本市場，有利于完善以Shibor 為核心的人民幣市場利率體系，建立中央銀行運用價格手段調控Shibor，并通過Shibor 影響金融機構、企業和居民等微觀主體行為的利率形成和傳導機制，推進貨幣政策由數量調控向價格調控轉變。
受新股特別是大盤股發行集中驗資等因素影響，2007年貨幣市場利率波動較大，在央行貨幣政策操作引導下總體呈上升態勢，特別是下半年上升速度明顯加快，最高點出現在10月份。2007年末，3個月和1年期Shibor分別為4.4348%和4.5825%，較2007年1月末分別上漲了1.63和1.58個百分點，高于1年期法定存款利率調整幅度0.28和0.23個百分點。同業拆借和質押式回購月加權平均利率12月份分別為2.09%和2.79%，比1月份分別上升0.23和1.13個百分點。
（二）債券市場發行和交易活躍，債券發行利率逐步走高
2007年，銀行間債券市場現券交易活躍，累計成交15.6萬億元；日均成交627億元，居歷史最高水平，同比增長53.4%。交易所國債現券成交1201億元。銀行間現券市場上，國有商業銀行、其他金融機構和外資金融機構是主要的凈買入方，分別凈買入現券4741、2094和1653億元；其他商業銀行是主要的凈賣出方，凈賣出8282億元，同比增長27%。
債券一級市場融資活躍。2007年，債券一級市場累計發行各類債券（不含央行票據和特別國債1.55萬億元）2.48萬億元，同比增加2220億元，增長9.8%。分期限看，仍主要集中在5年期以下品種，占比達62.3%，同比下降4.8個百分點。市場品種進一步豐富。2007年，共有7家財務公司在銀行間債券市場累計發行金融債券150億元，3家上市公司發行公司債券122億元，國內金融機構在香港累計發行人民幣債券100億元。
銀行間市場和交易所市場債券指數總體呈下行趨勢。2007年，銀行間市場債券指數由年初的116.79點降至年末的114.76點；交易所市場國債指數由年初的111.39點降至年末的110.87點。
銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行。2007年1-7月份，銀行間市場債券價格逐步回落，各期限債券收益率均呈上升趨勢，銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行增陡；7月中下旬至8月末，由于市場預期發生變化，國債收益率曲線隨之出現方向性變化，短期國債收益率略有上升，中長期國債收益率大幅下降，銀行間債券市場國債收益率曲線總體呈現平坦化趨勢；此后，銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行，至年末長期國債收益率已基本恢復到7月下旬水平，但由于中短期國債收益率上升幅度相對更大，國債收益率曲線進一步平坦化。
債券市場發行利率逐步走高。受市場對通脹預期增強以及六次上調存貸款基準利率等系列金融宏觀調控措施因素影響，2007年債券市場融資成本呈明顯上升趨勢。2007年12月份發行的1年期記賬式國債利率為3.66%，比3月份和6月份分別上升1.56和1.05個百分點；國家開發銀行12月份發行的7年期固定利率債券利率5.14%，比4月份和8月份分別上升1.32和0.79個百分點。12月份發行的10年期企業債券發行利率在1年期Shibor的基礎上增加155-200個基點，票面利率為6.02—6.68%，15年期企業債券發行利率在1年期Shibor的基礎上增加141個基點，票面利率為5.9%，分別比年初提高186和142個基點。
（三）票據融資增速趨緩
2007年，商業匯票累計簽發5.87萬億元，同比增長8.13%；貼現累計10.11萬億元，同比增長19.07%；再貼現累計138.22億元，同比增加98.35億元。期末，商業匯票未到期金額2.44萬億元，同比增長10.36%；貼現余額1.28萬億元，同比下降25.61%；再貼現余額57.43億元，同比增加39.20億元。
2007年票據業務大幅波動，貼現業務增長速度自2001年以來首次出現同比下降。商業匯票承兌業務增長速度趨緩，年末商業匯票承兌余額比年初增加2288億元，同比少增213億元。票據貼現余額大幅減少，年末比年初下降4414億元。由于票據融資具有期限短、周轉快、風險可控、成本收益穩定等特點，已成為商業銀行調整資產負債結構、管理流動性的一種重要手段；且票據利率市場化程度高，能及時有效的傳導貨幣政策信號，對宏觀調控政策反應靈敏。因此，隨著宏觀調控力度加大，商業銀行出于調整貸款總量和結構、追求利潤最大化的需要，辦理票據業務大幅減少。
（四）股票指數快速上漲，股票交易和融資創歷史最高水平，基金市場快速發展
股票市場交易活躍，投資者投資股票基金市場意愿較強。2007年全年滬、深股市累計成交46.1萬億元，創歷史新高；日均成交1903億元，同比增長4.1倍；全年新增投資者開戶數6050萬戶，同比增長10.5倍。
2007年除5月末到7月下旬以及年末股指出現較大幅度調整外，其余時間股票指數總體快速上行，并在10月16日達到歷史最高水平（上證綜指6124點，比年初上漲3449點）。2007年末，上證、深證綜合指數分別為5262點和1447點，比年初增長97%和163%，滬市A股靜態市盈率59倍，處于歷史較高水平。
股票市場融資創歷史最高水平。受海外H股陸續回歸和新股發行平穩加速影響，2007年企業在境內外股票市場上通過發行、增發和配股累計籌資8522億元，創歷史最高水平，同比增長52.4%。其中，A股融資（含配股、增發）7521億元，同比增長2.1倍，占全部融資的88.3%。
受股票市場指數較快上揚和投資者對基金認可度提高等影響，市場對基金理財需求明顯上升，基金市場呈現快速發展態勢。2007年末證券投資基金達346只，比上年末增加45只；基金份額達2.2萬億元，比上年末增加1.6萬億元，增長2.7倍；基金總資產凈值3.3萬億元，同比增長3倍。
（五）保險業資產快速增長，結構變化明顯
保險業繼續穩步發展，總資產快速增長。初步統計，2007年末，我國保險業總資產2.9萬億元，增長47%，達歷史最高增長水平。保險業總資產的快速增長主要與保費收入增長快以及股票、基金類投資資產快速增長有關。2007年，保險業累計實現保費收入7036億元，比上年增長24.7%，其中財產險收入增長32.4%。受壽險產品集中到期影響，保險業賠款、給付增加較多，累計賠款、給付2265億元，增長57.5%，其中壽險支出1064億元，是上年同期的2.2倍。
隨著保險業加強資金運用管理，資金運用渠道進一步拓寬，資產結構變化明顯，投資類資產特別是股票和證券投資基金投資增長較快。2007年末投資類資產同比增長71.3%，占比接近七成。
（六）外匯市場穩步發展，人民幣掉期交易活躍
銀行間即期外匯市場運行平穩，詢價交易的主導地位進一步突出，市場供求的基礎性作用進一步發揮。外匯市場會員進一步擴大，人民幣掉期交易活躍，成交量大大超過遠期交易。2007年，人民幣掉期市場成交量增長5.2倍，銀行間遠期市場成交量增長59.2%，主要成交品種為美元/人民幣。外幣對交易量穩定增長。2007年，八種“貨幣對”累計成交折合898億美元，同比增長18.7%，成交品種主要為美元/港幣、美元/日元和歐元/美元，成交量合計占全部成交量的86%。
二、金融市場制度性建設
（一）大力加強銀行間市場基礎性建設工作
一是發布《全國銀行間債券市場做市商管理規定》，從降低準入標準、加大政策支持、放寬做市業務要求、加強考核等方面完善做市商制度。二是新修訂的《同業拆借管理辦法》正式實施，進一步擴大了同業拆借市場參與者范圍，簡化了期限管理的檔次，適當延長了部分金融機構的最長拆借期限，放寬了絕大多數金融機構的限額核定標準，還規定了同業拆借市場參與者的信息披露義務、信息披露基本原則、信息披露平臺、信息披露責任等，為加強市場運行的透明度提供了制度保障。三是中國銀行間市場交易商協會成立，有助于充分動員市場參與者自身的力量進行自律性管理，有助于政府部門轉變職能，有助于市場管理更加貼近市場需求。2007年10月，經中國人民銀行授權，中國銀行間市場交易商協會發布了《中國銀行間市場金融衍生產品交易主協議》，為市場參與者提供了從事金融衍生產品交易的基本準則。此外，積極支持公司債券在銀行間債券市場發行、交易流通和登記托管，將企業年金基金引入銀行間債券市場，大力培育和發展銀行間債券市場機構投資者隊伍，并明確將“實際天數/365”日計數基準作為我國銀行間債券市場到期收益率計算基準。
（二）穩步擴大資產證券化試點
以《中國人民銀行公告》的方式分別對基礎資產池信息披露和資產支持證券質押式回購作出了規定，為防范風險和提高資產支持證券的流動性提供了有力的支持。截至2007年底，我國在銀行間市場實際發行的資產支持證券總額約為363億元。
（三）進一步豐富金融衍生產品
在銀行間市場推出遠期利率協議業務和人民幣外匯貨幣掉期業務。2007年9月推出遠期利率協議業務，有利于增強投資者管理利率風險的能力，有利于促進市場穩定，有利于促進市場的價格發現和整個金融衍生品市場的協調發展。2007年8月在銀行間外匯市場推出適用于中、長期匯率風險管理的人民幣外匯貨幣掉期業務，并于12月10日正式上線交易，進一步豐富了外匯衍生產品種類，滿足境內經濟主體管理風險的需求。
（四）加強股票和期貨市場的監管制度建設
一是發布新修訂的《期貨交易管理條例》，擴大了適用范圍，完善了期貨市場風險控制制度和監管體制。二是發布《上市公司信息披露管理辦法》，進一步完善上市公司信息披露規則和監管流程。三是落實投資者保護基金制度，發布《證券公司繳納證券投資者保護基金實施辦法（試行）》，維護投資者的合法權益。四是試行《內幕交易認定辦法》和《市場操縱認定辦法》，進一步明確內幕交易和市場操縱行為的認定標準，以利于提高對此類行為的查處效率。此外，初步建立了股票、股指期貨市場跨市場監管協作制度，改革證券執法體制，設立了中國證券監督管理委員會首席稽查辦公室和稽查總隊，建立了集中統一指揮的稽查體制，進一步增強了稽查力量。
（五）規范保險公司治理結構，促進建立風險防范化解機制
出臺一系列完善保險公司治理結構的文件，推動保險公司建立程序化管理方式和風險管理組織體系，強化保險公司制度監管基礎。發布《保險機構債券投資信用評級指引（試行）》和《保險資產管理重大突發事件應急管理指引》等文件，引導保險機構增強風險防范意識，建立健全保險資產全面風險管理體系，維護保險資金安全。推動重點業務發展，規范養老保險業務，促進養老保險專業化發展，保護被保險人和受益人權益。穩步推進對外開放，允許保險機構運用自有外匯或購匯進行境外投資。
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