索羅斯反身性理論的核心在于：在徹底易錯性的影響下，人們無法對當前的事實形成正確的知識；錯誤的知識形成了錯誤的偏見，進而影響事情的進展。在金融市場就體現為由流行的趨勢和流行的偏見導致了暴漲暴跌。
劉建位在《索羅斯股市暴漲暴跌模型對A股市場啟示》(參見第8期“主題研究”)一文中，已經應用該模型對2007年以來的中國股市作了詳細的分析，在此不再贅述。筆者僅利用索羅斯的反身性理論對近幾個月來A股市場的反彈行情進行解釋，并對未來進行展望。
流行的趨勢和流行的偏見
推動本輪大級別反彈
流行的趨勢：宏觀經濟環比的反彈。2008年9月雷曼兄弟倒閉以來的金融海嘯對中國造成了四個方面的沖擊：首先，全球風險偏好上升，導致資金回流美國，對A股形成資金面方面的壓力；第二，大宗商品價格暴跌，導致前期囤積大宗商品的中國制造業企業面臨庫存跌價、大幅減庫存的壓力；第三，金融海嘯嚴重打擊了生產商和投資者信心，工業產出和投資支出大幅縮減；第四，美國經濟衰退打擊消費，進而影響中國出口。
幸運的是，中國政府在危機面前采取了一系列力度極大的拯救措施。包括4萬億刺激計劃、擴張性貨幣政策、產業振興計劃、房地產市場松綁等。可以看到，政策刺激在近幾個月取得了一定的成效(企業補庫存也是一方面原因)，甚至超出了市場預期。
如5.5mm熱軋卷的價格在2008年12月和2009年1月，從最低點2700元/噸反彈至最高的4000元/噸(見附圖)，各鋼廠的產量環比也明顯回升，產能利用率上升至90%；發電量環比有所反彈；PMI采購經理人指數連續反彈，反映出部分企業狀況的好轉；BDI指數(波羅的海干散貨運價指數，代表國際干散貨運輸市場走勢，2008年5月20日最高曾達11793點——編者注)從600多點的低位反彈至2000點附近；信貸松綁后，貸款大幅增長，2009年1月份新增貸款達1.62萬億，廣義貨幣供應量也大幅上升。
流行的偏見：政府“兜底”。股市就在政策刺激利好和基本面悲觀的雙重作用下，在1664點和2100點區間震蕩了數月。市場最初的偏見是對政府救市不抱太多的希望，但每次股市下跌至關鍵點位，政府就會拋出利好刺激，股市應聲反彈。
經歷了數個回合的反復之后，市場于是形成了這樣的偏見：無論經濟有多差，政府都會采取政策救市，換句話說，1664點有政府兜底。市場信心有所恢復，加之流動性較為寬裕，各路資金回流A股，推動了近期股市大漲。
與此同時，圍繞著流行的趨勢和偏見，股市也形成了這樣三條投資主線：
首先，擴張性的貨幣政策導致金融股業績上升和估值的提升，其中以券商股為龍頭。
其次，工業生產反彈，推動水泥、鋼鐵、有色金屬、電力、航運、化工等行業的小牛市。
最后，政府的10大振興規劃以及相關題材刺激了主題投資的爆發，形成了行業輪動的格局。
本輪反彈行情緣何無法持續
然而，雖然市場出現了索羅斯暴漲暴跌模型的雛形，但行情卻無法持續。這也到了暴漲暴跌模型的第三階段——考驗期，原因就在于流行的偏見無法影響基本面。
中國經濟的基本面在很大程度上取決于出口和投資。在全球經濟衰退的大背景下，出口形勢繼續惡化，房地產和制造業投資毫無好轉，政府投資只能起到“兜底”的作用，但難以支撐基本面的持續反彈。因此，股市在到達2400點之后，由于缺少基本面的支撐，上漲也就難以為繼了。
尤其是近期信貸的明顯放緩以及外圍形勢的惡化，給A股本輪反彈行情當頭一棒。央票重啟，意味著流動性爆發性的增長局面已經結束，這無疑沉重打擊了金融股。而鋼價自2月份以來價格明顯下跌和煤價下跌，則打擊了工業股的走強，目前只有政府政策刺激的題材股還相對堅挺。
不過，政府兜底的偏見并沒有消失，政府高層也承諾將進一步刺激經濟(在2月23日的中央政治局會議上，胡錦濤總書記表示：采取更強有力的措施擴大國內需求，特別是擴大消費需求，以拉動經濟增長)。可以預計，一旦股市跌至一定的位置(比如2000點以下)，又會引來大規模的抄底資金。
未來3~6個月可能區間震蕩
在未來的3~6個月內，筆者毫不懷疑政府兜底的決心和能力。政府的財政政策和貨幣政策還有較大的操作空間，基本面不太可能在短期內快速惡化，股指向下突破的可能性很低。而由于房地產銷售依然較為低迷，房價下跌的趨勢完全沒有改變，外圍經濟持續惡化，出口前景較為悲觀，中國經濟基本面在短期內難以有根本性的改變，這成為了約束股指繼續上行的最大阻力。
既然兩方面的原因限制了A股的上行空間和下行空間，我們認為，未來3~6個月內，上證綜指的運行軌跡可能就是區間震蕩(如1664點到2400點之間)，短期的運行區間則可能是2000點到2400點之間。
在這段期間，如果房地產投資在2009年的下滑速度在20%以上，制造業投資下滑的速度超過10%，如果4萬億的投資計劃無法完全抵消房地產和制造業的沖擊，那么，工業生產有可能再次硬著陸，股指將尋找向下突破。
而股指能否向上突破，則主要取決于政府投資能否和私人部門投資平滑銜接。比如房地產市場是否能在2009年下半年觸底反彈，政府推動的產業升級以及金融服務業等高門檻行業的放開是否對經濟起到良好的刺激作用等。
(作者系某私募基金研究員)
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