有人會說,現在,金融市場已回歸穩定,實施根本性的改革已無必要。這是個不折不扣的謬論
一年前,雷曼兄弟倒閉。美國政府拒絕救助,以期限制政府救助的規模。接下來的六周,這一舉動給其他金融機構提了個醒:雷曼就是下場。當雷曼成為過去式,美國政府認為,其他金融機構已經結束了他們和雷曼的交易,雷曼倒閉的影響不會波及其他機構。但是,美國政府并未意識到,整個金融系統就是一個"巨型雷曼"。美國政府將把短期借款投放到高風險的低流動性資產上。債券市場支持著金融機構,因為確信政府會在危機之時,幫助每個人渡過難關。雷曼的破產,動搖了這一信念。債券市場拒絕為金融機構循環融資。當然,金融機構也沒有能力把它們持有的資產變現去償付債務。整個金融體系就此崩潰。各國政府及中央銀行被迫用直接借款或者擔保等手段救助所有人。
雷曼的崩潰適得其反。各國政府被迫將隱性擔保變為顯性擔保。從那時起,再也無人敢提讓大型金融機構破產。債券市場再次為金融機構提供支持,因為他們對政府擔保充滿信心。雷曼事件中,政府完敗,華爾街大獲全勝。雷曼則白白送了命。
早知今日何必當初
今天,各國政府和中央銀行正在慶祝它們在穩定全球金融體系中取得的勝利。其實,如果當初出手救雷曼,他們可以只用500億美元的代價取得同樣的效果。如今,他們最后的賬單可能超過10萬億美元,而效果幾乎一樣。另一方面,重建金融體系的目標,沒有取得絲毫進展。
首先,讓我們看看金融部門"去杠桿化"這一最基本的目標。華爾街高層管理人員稱,他們已經將杠桿率降低了一半。事實上,這并不是因為資產規模縮小造成的,而是由股本基數不斷擴大所決定的。根據美國聯邦儲備委員會公布的數據,2009年二季度,美國金融部門的債務總額為16.5萬億美元,與一年前16.6萬億美元水平相當。雷曼倒閉后,在美聯儲的支持下,金融部門杠桿率有所提高。后來,由于聯儲收回了部分支持,杠桿率有所回落,由此造成了"去杠桿化"的假象。
其次,金融機構的運營與以前完全一樣。2009年上半年,在全球經濟緊縮時期,金融機構報告利潤卻在增長,必定是由于重新分配造成的。豐厚的收入大部分來自交易收入。如果16.5萬億美元的資產都在債券市場,那么,1%的資產升值對應的就是1650億美元的利潤。如果考慮到上半年金融市場的漲幅,那么,豐厚的利潤就不難想象了。
交易收益是收入再分配的一種形式。在最好的情況下,聰明的交易員會先于其他人出手購買資產,因為他們看到了經濟發展勢頭強勁。這種再分配就是讓那些愿意比其他人先承擔風險的人,從未來的發展中獲得更大的份額。過去的經驗表明,整個過程不過是個零和博弈。訣竅就是讓那些容易輕信的普通大眾在價格很高的時候,參與到這個泡沫游戲中來。一旦泡沫破裂,即使資產價格可能和開始的時候一樣高,大多數人還是會把錢輸給小部分人。
代價"打水漂"
金融監管并沒有什么改變。雷曼兄弟倒閉后,大多數國家的政府都聲稱要強化金融法規與監管機構,建立國際監管機構。過去的一年,金融監管其實更糟糕了。美國政府為了支持金融機構,準其登記賬面資產時暫停使用釘市計價規則,這使金融機構得以報告利潤(譯者注:暫停釘市計價即使用歷史成本法,可以忽略金融資產價格波動產生的損益,還可造成賬面資產膨脹的假象)。
改造金融體系已淪為一場規范銀行業薪酬的政治運動。如果此舉真的可行,的確會除去金融機構制造泡沫的動機。問題是,這并不可行。金融從業人員大可轉戰其他地方,總會有一些國家樂意招待他們。由于存在這樣的競爭,因此,不可能就規范金融從業人員的薪酬達成全球性的共識。
我認為,金融改革的最終目的,是要使杠桿變得透明。泡沫形成的原因是多方面的。債務杠桿是構成房地產泡沫的核心,也是危害最大的一種。在金融系統內,杠桿率,即自有資本占資產比率,是形成資產泡沫的原動力。復雜的會計規則以及對不同金融機構區別對待,使衡量杠桿率十分困難。銀行資本充足率的國際標準是8%,也就是12倍的杠桿率。但是,對外資產的處理方式不同,使得銀行杠桿率也大不相同。危機伊始,由于其表外資產的原因,一些大銀行杠桿率已達到30倍。
其他金融機構,如財務公司,也很難規范其行為。有的工業企業,如通用電氣和通用汽車,就鉆空子成立了財務公司,實際上就是銀行。對沖基金、共同基金、私募股權投資公司等,所受監管更少。當它們購買證券化的債務、開展貸款業務時,和銀行沒有兩樣。雷曼兄弟倒閉,引發了貨幣市場基金的動蕩,就是一個有趣的現象。這些資金原本主要購買3A級的短期流動債務產品,被認為極其安全。問題是,"自制"的流動性產生了虛假的安全感,讓人無視風險,盡管相關證券如短期票據是由投行發行的。當虛假的安全感因雷曼兄弟倒閉而受到打擊時,所有人在同一時間往外逃。要不是有政府的支持,無人能把錢拿回來。
金融監管存在的問題不在于銀行系統本身,而在于"影子銀行"系統,它以遠低于銀行系統的資本提供相同的杠桿。當經濟上升,資產價格也會上升。資產價格上漲推高了抵押品價值,因此,就有了更多的借貸。金融機構上漲的收益通常伴隨著這樣一個螺旋式上升的杠桿率,還有不斷升高的資產價格。
|
